Scénario 2 : Croissance molle

Notre scénario favori reste celui d'une reprise molle et très progressive de l'activité économique dans les pays développés, avec une croissance limitée à 2,5 % aux Etats-Unis cette année, ce qui est historiquement faible, dans un contexte de reprise économique.
La dégradation de la confiance des ménages durant le mois de février montre que la consommation des ménages, qui représente 70 % du PIB américain, continue de pâtir des inquiétudes sur la dégradation de l'emploi.
Même chose en Europe, où l'activité est encore plus anémique, avec une croissance moyenne attendue à 1,2 % pour la zone euro, ce qui est très décevant.
La croissance pourrait même tomber au-dessous de 1 % si les pays du Sud, Grèce, Espagne et Portugal, étaient contraints de se mettre au régime sec pour rétablir leur équilibre budgétaire.
Sans surprise, la croissance mondiale sera donc, cette année, surtout tirée par les pays émergents. Notamment l'Asie, avec la Chine, qui devrait continuer d'évoluer avec un taux de croissance à deux chiffres, et l'Amérique du Sud, qui bénéficie d'un réel regain d'activité. Au total, l'économie mondiale peut espérer progresser de 3 à 3,2 % cette année. Cet objectif n'est pas hors de portée, mais le manque de visibilité dont nous disposons sur l'évolution de l'activité de part et d'autre de l'Atlantique devrait continuer de perturber le marché et sera une importante source de volatilité en Bourse.
Dans ce contexte, à défaut de trouver un appui solide du côté des statistiques économiques, les marchés devraient revenir sur les fondamentaux. C'est-à-dire prêter plus d'attention à la qualité des résultats des entreprises, à la solidité de leur bilan et surtout à leurs perspectives de croissance.
Ce retour aux fondamentaux est sain, même s'il risque de conduire à une très grande disparité des comportements entre les différentes valeurs de la cote. A la Bourse de Paris, ce renforcement de la sélectivité est déjà visible, avec des valeurs comme Thales ou Société Générale qui affichent des baisses de l'ordre de 20 % depuis le début de l'année exclusivement liées à leurs mauvaises performances opérationnelles.
A l'opposé, d'autres sociétés, comme SEB, Groupe Eurotunnel ou Eutelsat Communication affichent déjà des hausses à deux chiffres de leur cours de Bourse.
Ces écarts de performance devraient perdurer et même s'accentuer tout au long de l'année. Fort heureusement, il n'existe à ce jour aucune bulle sur la valorisation des actions. La hausse de 25 % en moyenne des profits attendue pour les valeurs du CAC 40 en 2010 n'a rien d'excessif, après les fortes baisses de résultats dont ont souffert pendant la crise les sociétés les plus sensibles à l'évolution de la conjoncture.
Car, comme le montrent cette semaine des groupes comme Rhodia ou Vallourec, l'amélioration des bénéfices ne repose pas seulement sur la hausse des chiffres d'affaires, elles provient en grande partie des économies de coûts réalisées au cours de ces derniers mois et d'une réduction des besoins de fonds de roulement. Ces améliorations sont synonymes d'une meilleure efficacité opérationnelle, même dans un contexte de faible croissance de l'activité.
Avec un indice CAC 40 revenu autour de 3.650 points, contre 4.000 points en début d'année, les niveaux de valorisation se sont nettement détendus, à moins de 12 fois les profits attendus pour 2010. Par ailleurs, les efforts que sont prêtes à consentir la quasi-totalité des sociétés pour faire progresser ou, au pire, maintenir leurs dividendes permettent d'espérer de belles perspectives de rémunération.
Celles-ci sont supérieures à 4 % en moyenne pour l'indice CAC 40, mais les investisseurs peuvent avoir accès, sans prise de risques excessive, à des primes de rendement de 30 à 50 % par rapport aux conditions offertes sur les emprunts d'Etat à dix ans.
Dans ce contexte de croissance molle et de retour de la volatilité lié aux incertitudes macroéconomiques, nous privilégions deux types de valeurs : d'une part celles qui offrent un réel potentiel de croissance par leur présence à la fois dans les pays émergents et dans des activités porteuses. Et aussi, par mesure de prudence, il faudra privilégier les valeurs de rendement, à condition que celui-ci soit assis sur des revenus solides et offrant une bonne visibilité (lire la suite page 10).