Pourquoi la Société Générale, affaiblie, ne fait pas figure de cible idéale

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La Société Générale pourra-t-elle rester seule ? La question semble inscrite dans l'ADN de la banque de La Défense. Frédéric Oudéa essaie de donner un nouveau souffle à son groupe. Mais son attitude défensive suffira-t-elle à effaroucher d'éventuels prédateurs, après l'avertissement sur résultats de la semaine dernière ?
L'indépendance de la banque soulève toujours des questions
L'acte fondateur de la bataille autour de la Société Générale s'est joué en 1999. Après l'annonce du projet de fusion entre Paribas et la Société Générale, la BNP lance deux OPE sur la Société Générale et Paribas. « Doter la France d'un groupe bancaire de taille européenne s'appuyant sur une base nationale solide », tel est le projet de la BNP, alors que, à l'approche de l'introduction de l'euro, de nombreux rapprochements sont testés dans le monde bancaire européen. La banque de la rue d'Antin finit par remporter Paribas, mais doit renoncer à la Société Générale. Cette dernière, affaiblie, a bénéficié de l'aide des pouvoirs publics, qui redoutaient que la banque passe sous pavillon étranger. La meilleure défense est l'attaque : sous la direction de Daniel Bouton, la banque rouge et noire s'aggrandit, de façon organique et par croissance externe. Des opérations transfrontalières sont étudiées, mais jamais mises en oeuvre : le directeur général sait que son groupe doit grandir pour pouvoir rester prédateur, ce qui explique aussi sa spécialisation sur les activités rémunératrices de marchés.
Une fusion entre banques françaises est peu probable
Pendant trois ans, la banque d'investissement accumule les pertes : en 2007, en raison de la fraude Kerviel, et, en 2008 et 2009, ce sont les dépréciations sur les actifs toxiques qui pèsent. Les résultats du groupe avoisineront les 600 millions d'euros en 2009, alors que ceux de BNP Paribas devraient dépasser les 5 milliards. Même s'il ne faut pas mesurer la solidité d'un groupe en le comparant à un autre, la question de la taille de la Société Générale se pose toujours.
Fidèle à la stratégie d'indépendance de la banque, Frédéric Oudéa ne cesse de répéter que la Société Générale reste un « consolidateur » du secteur plutôt qu'une cible, mais ses marges de manoeuvre paraissent bien minces. Une partie des 4,8 milliards d'euros levés en octobre dernier a certes été réservée à l'acquisition d'« actifs de taille petite ou moyenne dans la banque de détail et la banque privée », mais la banque ne peut pas être trop dépensière, alors que l'impact sur les fonds propres des nouvelles règles prudentielles reste incertain.
Pour autant, cela ne fait pas de la Société Générale une cible. « Les banques françaises n'ont pas besoin de se remettre radicalement en question. L'hypothèse d'une fusion avec le Crédit Agricole ou avec BNP Paribas me paraît, ne serait-ce que pour cette raison, totalement irréaliste et mauvaise pour l'économie française », estimait Frédéric Oudéa dans une interview (JDF du 7 novembre 2009). Les deux banques cotées n'ont en effet pas besoin d'une telle opération, qui poserait par ailleurs des problèmes de concurrence. BNP Paribas est occupé par l'intégration de Fortis, et la Banque verte se concentre sur le renouvellement de sa direction. Reste la possibilité que des banques étrangères se penchent sur le dossier. Mis à part le fait que peu de groupes disposent des ressources nécessaires, quatre facteurs au moins ne peuvent que les faire réfléchir à deux fois. Tout d'abord, l'acquéreur potentiel doit s'entendre avec le Crédit Agricole sur la filiale commune Amundi. Ensuite, le portefeuille d'actifs illiquides pourra nécessiter d'autres dépréciations. La situation de la filiale russe reste encore difficile. Et, enfin, une grande part du capital de la banque (8,2 %) est détenue par les salariés, qui ont prouvé leur solidarité avec la direction.
La perspective d'une OPA ne motive pas notre conseil
Malgré le flux de nouvelles négatives, la performance du titre Société Générale ne détonne pas. Nous restons à l'achat spéculatif, pariant non pas sur une OPA, mais sur un rebond des résultats en 2010. La valeur est meilleur marché que le Crédit Agricole et BNP Paribas.