«Les réponses européennes que les décisions américaines»

Qu'est ce qui distingue la crise financière actuelle par rapport aux crises antérieures ?
Il y a eu dans cette crise, à l'instar des autres crises que nous avons pu connaître par le passé un recours excessif à l'effet de levier. Le retournement du marché en l'occurrence immobilier dans ce cas de figure a entraîné une explosion de la bulle financière. Son point d'application, le secteur et la zone géographique dans lesquels est née cette crise sont les éléments qui la distinguent. Cette crise est apparue au centre du système financier, aux Etats-Unis et a directement concerné le secteur bancaire.

Quel regard portez-vous sur les différentes mesures qui ont été adoptées pour enrayer la progression de la crise : les injections massives de liquidités par les autorités publiques et monétaires, la diminution importante des taux d'intérêts par certaines banques centrales, les nationalisations partielles des banques, les garanties apportées par les gouvernements ?
De nombreuses critiques ont été émises à l'encontre des réponses européennes. Je pense pour ma part que le mode de fonctionnement européen s'est révélé meilleur que celui qui a conduit aux décisions américaines. Ce qui peut paraître paradoxal par rapport à tout ce que l'on entend et tout ce qu'on lit dans la presse financière. Les réponses ont été plus adaptées et plus raisonnables que les solutions apportées par ailleurs. Sur le plan monétaire, la BCE a su distinguer dans son action ce qui relevait du sauvetage du système bancaire et qui supposait des injections massives de liquidités et la conduite de la politique monétaire qui ne devait pas perdre de vue la problématique aigue de l'inflation avec le choc pétrolier du début d'année. Parallèlement les chefs de gouvernement européens ont également su réagir de manière appropriée notamment en évitant l'erreur que constituait le plan Paulson dans sa première version. D'ailleurs, trois semaines après le rejet de ce plan par le Congrès, ce plan américain a de nouveau été totalement modifié. D'un autre coté, le sauvetage de Fortis et de Dexia a témoigné de la bonne coordination des autorités publiques en Europe. Enfin un cadre cohérent de politique économique a su être défini pour traiter les points majeurs liés à la crise : le blocage du marché interbancaire et les besoins éventuels de recapitalisation.

De quelle manière appréhendez-vous l'augmentation du déficit budgétaire américain ?
La croissance du déficit budgétaire américain était déjà un problème sérieux avant la crise. L'augmentation de dette de 1000 mds de dollars pendant la présidence Bush avait été intégralement alimentée par l'étranger. Les centaines de milliards ajoutés depuis le début de la crise dans le but de stabiliser le système financier n'a fait qu'accentuer cet endettement. Ce déficit inquiète fortement les investisseurs internationaux et en particulier les investisseurs asiatiques. Le reflux du dollar entre août 2007 et août 2008 (rappelons que nous étions alors parvenus à une parité euro dollar de 1,60) a davantage réduit la confiance dans l'avenir de la politique américaine. Face à cela, deux éléments ont visé à rassurer ces investisseurs. En premier lieu, les déclarations faites au mois de juin par MM. Bernanke et Paulson indiquant qu'ils prêtaient la plus grande attention à la question du taux de change et à l'inflation. Ces autorités souhaitaient clairement montrer qu'elles allaient tout mettre en œuvre pour garantir la solidité des actifs détenus en dollar.

Selon-vous la garantie publique explicite donnée à Fanny Mae et Freddy Mac constitue l'autre mesure visant à rassurer les investisseurs étrangers ?
Tout à fait. Il n'y avait pas en tant que tel d'inquiétudes aux Etats-Unis concernant ces deux établissements. Mais les investisseurs asiatiques en particulier détenaient énormément de dettes de Fanny Mae et Freddy Mac et craignaient de voir leurs actifs dépréciés. Je suspecte alors qu'il y ait eu des contacts entre Washington et l'Asie poussant à donner cette garantie explicite. L'ère pendant laquelle le gouvernement américain décidait et les autres se contentaient d'acheter les papiers émis est révolue. Tout cela introduit évidemment de nouvelles contraintes pour le futur président américain.

Vous signalez qu'à la suite des garanties explicites accordées à Fanny Mae et Freddy Mac, les agences de notation ont déclaré que la qualité de la dette du gouvernement américain continuait à mériter la note ‘AAA' ; est-ce un signal très nouveau dans le paysage financier?
Absolument. Cette confirmation donnée par les agences de notation suggère que le maintien de cette note n'était plus une évidence. Le jour où une de ces agences abaissera la note de la dette fédéraleaméricaine, ce sera un choc brutal.

Pensez-vous que les exportations américaines aidées par la faiblesse du dollar parviendront à compenser la baisse significative à venir de la consommation américaine ?
La consommation américaine avait été soutenue pendant plusieurs années par la diminution régulière du taux d'épargne. Un raisonnement keynesien élémentaire explique que c'est grâce à cela que la croissance du PIB était forte. Le resserrement du crédit inévitable dans une période où l'évolution du marché de l'emploi n'est pas favorable, devrait mécaniquement conduire à une réduction plus importante de la consommation aux Etats-Unis. Ce sera là un facteur d'aggravation de la crise. Lorsque le dollar était à 1,60, nous pouvions penser que la compétitivité donnée par le taux de change permettrait aux exportations de l'industrie manufacturière aux Etats-Unis de bien progresser. C'est d'ailleurs ce qui s'est passé entre août 2007 et août 2008. La remontée récente du dollar réduit cette incitation à exporter plus. Qui plus est, ce qui est important pour les industriels c'est d'avoir une certaine visibilité sur la compétitivité dont ils bénéficient. L'assurance d'avoir cet avantage pendant un certain temps favorise des mécanismes de vente, la mise en place de réseaux commerciaux. La volatilité du taux de change enlève cette visibilité. Par conséquent l'incitation du taux de change perd de sa puissance. Ainsi le développement des exportations au taux de change actuel est moins un facteur d'expansion qu'il ne l'était au printemps.

Ne pensez vous pas qu'il y a une corrélation entre le prix du baril et le dollar. En cela une baisse du prix du brut en raison de la diminution de la spéculation et de l'affaiblissement de la demande ne devrait elle pas entraîner un rebond automatique du dollar ?
Les choses ne sont pas aussi simples. Il y a de multiples interdépendances qui entrent en ligne de compte.

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