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La campagne présidentielle américaine est en train de se jouer. Alors que John McCain s'affiche en patriote serein, Barack Obama peine à retrouver son souffle. La dernière décision de l'Administration Bush ne va pas favoriser le sénateur de l'Illinois. En optant pour une quasi-nationalisation des deux agences de refinancement Fannie Mae et Freddie Mac, le secrétaire au Trésor, Henry Paulson, fait preuve du meilleur pragmatisme américain ; le parti le plus opposé à toute intervention de l'Etat s'est lancé dans un plan de sauvetage qui coûtera au minimum une dizaine de milliards de dollars aux contribuables du pays. Approuvée par l'ensemble de la classe politique et de la communauté financière, la décision a été présentée comme inévitable. «
Il ne s'agit pas de calculs mais de confiance des investisseurs dans les marchés financiers et dans l'économie », a avancé Henry Paulson.
Les agences garantissent 40 % de l'encourt du crédit hypothécaire Le caractère dramatique de la décision, rendue publique le dimanche 7 septembre, est à la hauteur de l'importance prise par les agences dans l'économie américaine. Fannie Mae et Freddie Mac assurent la liquidité et la stabilité du marché immobilier américain. Ils permettent aux foyers les plus modestes d'accéder à la propriété : les agences rachètent aux prêteurs immobiliers leurs crédits hypothécaires, les assurent et les revendent sous forme obligataire aux investisseurs secondaires. A eux deux, Fannie Mae et Freddie Mac garantissent 5.200 milliards de dollars de prêts immobiliers, soit environ 40 % de l'encours de crédit hypothécaire des Etats-Unis. Cette proportion s'est encore renforcée depuis le début de la crise financière. Les investisseurs refusent de financer des actifs immobiliers non garantis, et les banques, en mal de capital, ne veulent plus conserver ces prêts sur leurs livres. Selon James Lockhart, directeur de la Federal Housing Finance Agency, Fannie et Freddie garantiraient ainsi environ 70 % de tous les nouveaux prêts bancaires. Le solde étant assuré par des assureurs privés. Si les agences font faillite, c'est tout le système immobilier américain qui boit la tasse. Et la sphère financière mondiale qui tremble. Les actions et les obligations de ces sociétés, réputées aussi sûres que celles du Trésor américain, ont été acquises par toutes les institutions financières. Les banques centrales asiatiques sont massivement investies en obligations. D'après l'agence de notation Standard & Poor's, The People's Bank of China détient pour 340 millions de dollars d'obligations des agences. Virtuellement, toutes les banques seraient pénalisées par un effondrement des agences.
Le plan écarte toute menace de crise bancaire systémique Cette double responsabilité sur l'immobilier américain et le système bancaire mondial explique le statut hybride de
government sponsored entreprises dont bénéficient les agences. En juillet, Henry Paulson avait explicité le soutien de l'Etat : en cas de difficulté, le Trésor pourrait entrer au capital des agences. A ce moment-là - il y a seulement deux mois -, cette extrémité semblait invraisemblable. Mais l'annonce n'a pas suffi à rassurer les investisseurs : les actions Fannie Mae et Freddie Mac ont poursuivi leur baisse, tandis que les taux d'intérêt des obligations restaient élévés. Un sauvetage concret devenait nécessaire. D'autant qu'en fin de semaine dernière les marchés houleux ont renforcé la pression sur les deux sociétés sous-capitalisées. Les banquiers de Morgan Stanley, mandatés par le Trésor comme conseils, ont jugé qu'une augmentation de capital devenait inévitable. Aucun investisseur privé ne souhaitant s'engager, le Trésor a dû avancer les fonds. Le plan de sauvetage va s'étaler sur plusieurs années. Le Trésor va d'abord acquérir pour 1 milliard de dollars de
preferred shares de chaque société. Ces nouvelles actions deviennent seniors par rapport aux anciennes. Elles offriront un rendement de 10 % par an à l'Etat, alors que les titres ultérieurs sont privés de dividende. Autant dire que les actions historiques de Fannie Mae et de Freddie Mac perdent toute valeur. Si le plan se passe bien, les créanciers verront en revanche leurs obligations se réévaluéer.
La solvabilité des agences hypothécaires est préservée Le Trésor a reçu des options d'achats
(warrants) qui lui permettent de monter jusqu'à 79,9 % du capital des sociétés. En tout, l'Etat pourrait investir jusqu'à 200 milliards de dollars. Il rachètera également des actifs détenus par les agences, les fameux
mortgage back securities. Le marché de la titrisation hypothécaire sera ainsi relancé. Jusqu'à fin 2009, les sociétés pourront légèrement augmenter leurs investissements dans les prêts hypothécaires afin de soutenir le marché immobilier. Leurs activités déclineront ensuite : les portefeuilles seront peu à peu restreints. A partir de 2010, ils diminueront de 10 % par an. L'objectif fixé est de ramener le portefeuille des deux entités de 1.400 milliards de dollars à 500 milliards à horizon 2012. Les deux dirigeants des sociétés ont été remerciés. Fannie Mae est désormais sous la houlette de Herbert Allison, ancien patron du fonds de pension des professeurs de l'enseignement, tandis qu'un senior advisor du fonds d'investissement Carlyle, David Moffet, prend la tête de Freddie Mac.
L'Etat américain paiera la facture de la crise immobilière La tâche de ce nouveau duo s'annonce périlleuse. A la tête de sociétés quasi étatiques, ils vont tenter de concilier des intérêts contraires. Si les agences continuent de soutenir le marché de la titrisation immobilière, elles peuvent favoriser une sortie de crise. Un pari risqué dans le contexte actuel. Si les difficultés persistent, le gouvernement, et donc les contribuables américains, devra payer l'intégralité de la facture immobilière. Pour les analystes les plus pessimistes, elle pourrait dépasser une centaine de milliards de dollars... Le système de financement de l'immobilier américain n'est plus menacé d'effondrement brutal. C'est une bonne nouvelle pour l'économie mondiale, qui n'aura malheureusement qu'un impact limité sur la crise financière. Les troubles de la sphère bancaire dépassent largement l'horizon de Fannie et Freddie. Le plan du Trésor apporte une bouffée d'air au système financier mondial mais ne résoud en rien le problème de financement des banques. Des voix optimistes, comme celle de l'emblématique Bill Gross, le responsable des investissements de Pimco, ont proclamé à l'annonce du plan le
« début de la fin du credit crunch
». Un constat sans doute un peu rapide. En Europe, le
credit crunch semble plutôt débuter. Les hedge funds se retirent des marchés secondaires et les banques souffrent de la résorption de la liquidité. La crise financière a fait plonger l'économie. Et les difficultés macroéconomiques empêchent les valeurs financières de rebondir. Face à cette spirale négative, le plan du Trésor intervient bien tard. Les plus pessimistes estiment même que le ralentissement économique, matérialisé par la hausse du chômage américain, pourrait susciter de nouvelles interventions étatiques. Une nationalisation d'une partie des pertes bancaires est évoquée. Le plan de sauvetage de Fannie Mae et de Freddie Mac était nécessaire. Il a permis d'éviter le pire mais il ne constitue en rien une solution aux difficultés financières mondiales. La volatilité va se poursuivre sur le secteur bancaire. Seuls les investisseurs les plus avertis se repositionneront sur les valeurs.
