Le retour des grandes manoeuvres pousse les valeurs bancaires vers des sommets

La Société Générale et BNP Paribas auraient été à deux doigts d'échanger les consentements en 2003. C'est peu de temps avant de se rendre à l'autel que les deux banques, qui se ressemblent tant, auraient rompu leurs discussions.

Deux problèmes auraient fait avorter les négociations. Le premier est la place à accorder aux dérivés actions dans le nouvel ensemble. Le second, le nom du capitaine qui allait tenir la barre : Baudoin Prot ou Daniel Bouton ?

Aujourd'hui, il existe un consensus selon lequel la Société Générale a atteint l'âge mûr. La banque dégage une forte rentabilité avec un retour sur fonds propres (ROE) de 29,5 %, un niveau qui sera difficile à maintenir. L'idée serait donc pour Daniel Bouton, président de l'établissement, de définir lui-même les contours d'une future alliance, sans attendre d'être croqué.

Sur le carnet de bal supposé, BNP Paribas a la préférence des investisseurs. Ce dernier investit à l'ouest des Etats-Unis, tandis que la Générale regarde à l'est de l'ancien rideau de fer. Un grand écart séduisant, mais il existe cependant des zones de chevauchement très sensibles dans certains métiers, notamment dans la banque de financement et d'investissement. A moins qu'une partie de ces équipes très pointues ne fasse l'objet d'une cession.

La Société Générale pourrait aussi être tentée de se rapprocher de Natexis, qui n'a pas la taille critique, ou d'une banque étrangère, éventuellement présente dans les pays de l'Est, afin d'y consolider ses positions.

Dans tous les cas, les salariés de la Société Générale, avec plus de 7 % du capital, sont en position d'arbitre, quitte à opter non pas pour une fusion fortement créatrice de valeur, mais pour un projet peu destructeur d'emplois.

Dexia semble bien seule à Bruxelles

> La banque belgo-française, qui se négocie aujourd'hui autour de ses plus hauts niveaux historiques, se situe au 22e rang européen par la capitalisation boursière. Un problème de taille que le rapprochement envisagé puis abandonné fin 2004 avec la banque italienne SanPaolo IMI (22 milliards de capitalisation) n'a fait que souligner. Les bienfaits d'une telle fusion n'apparaissant pas clairement, le projet a été tué dans l'oeuf, sur fond de crise ouverte entre les actionnaires de Dexia ainsi que sur la question de la localisation du futur siège social.

Faut-il en conclure que Dexia est vulnérable ? Non. Avec un résultat net de 1,8 milliard d'euros en 2004, en hausse de 24 %, Dexia n'est pas le vilain petit canard de l'univers bancaire européen.

Mais le groupe ne parvient toutefois pas à recycler ses profits dans suffisamment de nouveaux projets. De plus, il dispose de fonds propres pléthoriques, ce qui le pousse à racheter massivement ses propres actions, une stratégie de court terme.

Même si l'exercice est difficile, nous avons identifié deux acquéreurs potentiels pour Dexia : la Société Générale et HSBC. Le premier est présent notamment sur des métiers assez volatils, liés aux activités de marché, tandis qu'une bonne partie de l'actif du bilan de Dexia est investie à long terme. A ce titre, Dexia pourrait, selon certaines rumeurs, céder son bureau de recherche actions, qui serait déficitaire. Un premier pas avant un adossement total ?

Le second, HSBC, pourrait s'intéresser à la branche banque de détail de Dexia, aux activités de financement à long terme ainsi qu'au métier de rehaussement de crédits.

Une telle acquisition lui permettrait d'allonger la maturité de ses engagements, alors que la dernière grosse acquisition du groupe sino-britannique a porté sur un spécialiste du crédit à la consommation aux Etats-Unis.

Les Banques Populaires pourraient ouvrir le capital de leur filiale Natexis

> La Banque Fédérale des Banques Populaires possède 75,51 % de Natexis, qui regroupe les métiers centraux du groupe.

Natexis Banques Populaires se présente ainsi comme une mini-banque de financement et d'investissement, métiers spécialisés dans lesquels, si on ajoute le capital-investissement, elle réalise la moitié de son produit net bancaire et 57 % de ses profits.

Ce profil atypique s'est traduit jusqu'ici par des résultats assez volatils. Présentant un profil plus risqué que celui de ses pairs et handicapée par un flottant très modeste, la société est boudée par le marché.

Aujourd'hui, il apparaît que Natexis Banques Populaires, qui capitalise 5,8 milliards d'euros, n'a sans doute pas la taille critique dans plusieurs métiers, comme la recherche actions, les dérivés actions, les activités de change et les opérations de fusion et acquisition. Et l'établissement financier est très dépendant de l'évolution des volumes sur les marchés obligataires.

Un plan stratégique a été lancé pour porter de 16 % à 21 % d'ici à 2007 le ratio résultat courant sur fonds propres alloués au pôle financement et marché, tout en prenant des risques limités. Il ne s'agit là pourtant que d'un rattrapage sur les standards de la profession.

Une option alternative consisterait à faire entrer dans le capital de Natexis ou des Banques Populaires un partenaire qui disposerait des chaînons manquants au groupe mutualiste.

Un rapprochement avec Ixis, banque de financement des Caisses d'Epargne, a déjà été évoqué par Philippe Dupont, le patron des Banques Populaires. L'entrée de la Société Générale dans son capital et la mise en place de partenariats sur certains métiers à forte valeur ajoutée permettraient également à Natexis de redéployer ses effectifs et de doper ses revenus.

Une telle alliance, qui marquerait un changement de politique, pourrait aussi porter sur d'autres sujets que la banque de marché, comme le crédit à la consommation et la gestion d'actifs, ce qui pourrait préfigurer un rapprochement plus large et en bonne et due forme, quitte à faire subsister un double réseau d'agences.

BNP Paribas devrait entrer dans la danse

> Avec une capitalisation boursière de 52 milliards d'euros, BNP Paribas fait partie des valeurs les plus traitées à Paris. En termes de taille, la banque française se retrouve cependant bloquée entre des banques locales, comme le Crédit Agricole, et des champions européens, tels Santander et RBS. Dans ce contexte, BNP Paribas n'est pas totalement à l'abri d'une OPA de la part d'un géant bancaire. Un groupe financier comme Citigroup pourrait s'offrir BNP Paribas, dont la capitalisation boursière représente moins de trois ans de marge d'autofinancement de la banque américaine. Dans un scénario alternatif plus probable, nous verrions volontiers BNP Paribas acquérir une banque européenne de taille moyenne ayant des activités de détail et dont la capitalisation pourrait être comprise entre 5 et 12 milliards d'euros. En recourant à la dette, la banque française pourrait même mobiliser 6 milliards d'euros en espèces. Selon nous, BNP Paribas doit regarder le marché allemand, où il est déjà présent à travers CortalConsors. Si rien ne sert de courir, il faut partir à temps, la pendule tourne et le marché est haussier. Ainsi, la capitalisation de la troisième banque privée allemande, Commerzbank, dont le capital est très ouvert, est passée en un an de 8 milliards à 11,1 milliards d'euros (+ 37 %). Jusqu'ici BNP Paribas a préféré consolider ses positions là où il disposait déjà d'un pôle d'expertise, comme dans le crédit à la consommation (Galeries Lafayette) ou en Californie (Commercial Federal).

La Société Générale présente le profil le plus attrayant

> La Société Générale et BNP Paribas auraient été à deux doigts d'échanger les consentements en 2003. C'est peu de temps avant de se rendre à l'autel que les deux banques, qui se ressemblent tant, auraient rompu leurs discussions.

Deux problèmes auraient fait avorter les négociations. Le premier est la place à accorder aux dérivés actions dans le nouvel ensemble. Le second, le nom du capitaine qui allait tenir la barre : Baudoin Prot ou Daniel Bouton ?

Aujourd'hui, il existe un consensus selon lequel la Société Générale a atteint l'âge mûr. La banque dégage une forte rentabilité avec un retour sur fonds propres (ROE) de 29,5 %, un niveau qui sera difficile à maintenir. L'idée serait donc pour Daniel Bouton, président de l'établissement, de définir lui-même les contours d'une future alliance, sans attendre d'être croqué.

Sur le carnet de bal supposé, BNP Paribas a la préférence des investisseurs. Ce dernier investit à l'ouest des Etats-Unis, tandis que la Générale regarde à l'est de l'ancien rideau de fer. Un grand écart séduisant, mais il existe cependant des zones de chevauchement très sensibles dans certains métiers, notamment dans la banque de financement et d'investissement. A moins qu'une partie de ces équipes très pointues ne fasse l'objet d'une cession.

La Société Générale pourrait aussi être tentée de se rapprocher de Natexis, qui n'a pas la taille critique, ou d'une banque étrangère, éventuellement présente dans les pays de l'Est, afin d'y consolider ses positions.

Dans tous les cas, les salariés de la Société Générale, avec plus de 7 % du capital, sont en position d'arbitre, quitte à opter non pas pour une fusion fortement créatrice de valeur, mais pour un projet peu destructeur d'emplois.

Dexia semble bien seule à Bruxelles

> La banque belgo-française, qui se négocie aujourd'hui autour de ses plus hauts niveaux historiques, se situe au 22e rang européen par la capitalisation boursière. Un problème de taille que le rapprochement envisagé puis abandonné fin 2004 avec la banque italienne SanPaolo IMI (22 milliards de capitalisation) n'a fait que souligner. Les bienfaits d'une telle fusion n'apparaissant pas clairement, le projet a été tué dans l'oeuf, sur fond de crise ouverte entre les actionnaires de Dexia ainsi que sur la question de la localisation du futur siège social.

Faut-il en conclure que Dexia est vulnérable ? Non. Avec un résultat net de 1,8 milliard d'euros en 2004, en hausse de 24 %, Dexia n'est pas le vilain petit canard de l'univers bancaire européen.

Mais le groupe ne parvient toutefois pas à recycler ses profits dans suffisamment de nouveaux projets. De plus, il dispose de fonds propres pléthoriques, ce qui le pousse à racheter massivement ses propres actions, une stratégie de court terme.

Même si l'exercice est difficile, nous avons identifié deux acquéreurs potentiels pour Dexia : la Société Générale et HSBC. Le premier est présent notamment sur des métiers assez volatils, liés aux activités de marché, tandis qu'une bonne partie de l'actif du bilan de Dexia est investie à long terme. A ce titre, Dexia pourrait, selon certaines rumeurs, céder son bureau de recherche actions, qui serait déficitaire. Un premier pas avant un adossement total ?

Le second, HSBC, pourrait s'intéresser à la branche banque de détail de Dexia, aux activités de financement à long terme ainsi qu'au métier de rehaussement de crédits.

Une telle acquisition lui permettrait d'allonger la maturité de ses engagements, alors que la dernière grosse acquisition du groupe sino-britannique a porté sur un spécialiste du crédit à la consommation aux Etats-Unis.

Les Banques Populaires pourraient ouvrir le capital de leur filiale Natexis

> La Banque Fédérale des Banques Populaires possède 75,51 % de Natexis, qui regroupe les métiers centraux du groupe.

Natexis Banques Populaires se présente ainsi comme une mini-banque de financement et d'investissement, métiers spécialisés dans lesquels, si on ajoute le capital-investissement, elle réalise la moitié de son produit net bancaire et 57 % de ses profits.

Ce profil atypique s'est traduit jusqu'ici par des résultats assez volatils. Présentant un profil plus risqué que celui de ses pairs et handicapée par un flottant très modeste, la société est boudée par le marché.

Aujourd'hui, il apparaît que Natexis Banques Populaires, qui capitalise 5,8 milliards d'euros, n'a sans doute pas la taille critique dans plusieurs métiers, comme la recherche actions, les dérivés actions, les activités de change et les opérations de fusion et acquisition. Et l'établissement financier est très dépendant de l'évolution des volumes sur les marchés obligataires.

Un plan stratégique a été lancé pour porter de 16 % à 21 % d'ici à 2007 le ratio résultat courant sur fonds propres alloués au pôle financement et marché, tout en prenant des risques limités. Il ne s'agit là pourtant que d'un rattrapage sur les standards de la profession.

Une option alternative consisterait à faire entrer dans le capital de Natexis ou des Banques Populaires un partenaire qui disposerait des chaînons manquants au groupe mutualiste.

Un rapprochement avec Ixis, banque de financement des Caisses d'Epargne, a déjà été évoqué par Philippe Dupont, le patron des Banques Populaires. L'entrée de la Société Générale dans son capital et la mise en place de partenariats sur certains métiers à forte valeur ajoutée permettraient également à Natexis de redéployer ses effectifs et de doper ses revenus.

Une telle alliance, qui marquerait un changement de politique, pourrait aussi porter sur d'autres sujets que la banque de marché, comme le crédit à la consommation et la gestion d'actifs, ce qui pourrait préfigurer un rapprochement plus large et en bonne et due forme, quitte à faire subsister un double réseau d'agences.

BNP Paribas devrait entrer dans la danse

> Avec une capitalisation boursière de 52 milliards d'euros, BNP Paribas fait partie des valeurs les plus traitées à Paris. En termes de taille, la banque française se retrouve cependant bloquée entre des banques locales, comme le Crédit Agricole, et des champions européens, tels Santander et RBS. Dans ce contexte, BNP Paribas n'est pas totalement à l'abri d'une OPA de la part d'un géant bancaire. Un groupe financier comme Citigroup pourrait s'offrir BNP Paribas, dont la capitalisation boursière représente moins de trois ans de marge d'autofinancement de la banque américaine. Dans un scénario alternatif plus probable, nous verrions volontiers BNP Paribas acquérir une banque européenne de taille moyenne ayant des activités de détail et dont la capitalisation pourrait être comprise entre 5 et 12 milliards d'euros. En recourant à la dette, la banque française pourrait même mobiliser 6 milliards d'euros en espèces. Selon nous, BNP Paribas doit regarder le marché allemand, où il est déjà présent à travers CortalConsors. Si rien ne sert de courir, il faut partir à temps, la pendule tourne et le marché est haussier. Ainsi, la capitalisation de la troisième banque privée allemande, Commerzbank, dont le capital est très ouvert, est passée en un an de 8 milliards à 11,1 milliards d'euros (+ 37 %). Jusqu'ici BNP Paribas a préféré consolider ses positions là où il disposait déjà d'un pôle d'expertise, comme dans le crédit à la consommation (Galeries Lafayette) ou en Californie (Commercial Federal).