Les rachats d'actions séduisent les marchés financiers, mais présentent des risques

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Chaque année, au cours des assemblées générales, toutes les sociétés du CAC 40 demandent et obtiennent de leurs actionnaires l'autorisation de racheter leurs propres actions dans la limite des 10 % du capital prévue par la réglementation des marchés financiers. La moitié d'entre elles ont utilisé ce pouvoir en 2004 et racheté pour environ 10 milliards d'euros d'actions.

On est loin du record atteint en 2001 après les attentats du 11-Septembre, mais le mouvement prend de l'ampleur depuis quelques mois.

Selon l'Autorité des marchés financiers (AMF), entre 2000 et 2003, les entreprises ont investi plus de 56 milliards d'euros dans des opérations de rachat d'actions. Près de la moitié d'entre elles ont été réalisées par une dizaine d'entreprises seulement, parmi lesquelles figurent Total, Vivendi Universal, Danone et Sanofi-Synthélabo, ce dernier ayant suspendu cette pratique depuis sa fusion avec Aventis.

En 2004, deux groupes se sont distingués par l'importance de leurs programmes : Total, tout d'abord, avec un record de 3,55 milliards d'euros consacrés au rachat de ses actions, soit autant que l'ensemble des dividendes versés aux actionnaires au titre de l'exercice écoulé.

Les grandes banques figurent également parmi les champions des rachats d'actions, la BNP et la Société Générale ayant respectivement consacré 1,58 milliard et 611 millions à ces opérations. A contrario, Suez, Casino, Alcatel, Veolia Environnement ou Renault n'ont peu ou pas cédé à ce phénomène de mode.

Les rachats d'actions profitent à court terme aux cours de Bourse

Les rachats d'actions sont à première vue très bien perçus par les investisseurs.

Pour preuve, Valeo, qui avait déçu en publiant des résultats annuels inférieurs aux prévisions de marché, a retrouvé les faveurs de la Bourse en annonçant son intention de lancer une offre publique de rachat d'actions (OPRA) et une offre publique d'achat simplifié à un prix unitaire de 40 euros. Le 8 mars, jour de l'annonce de l'opération, l'action Valeo a signé une des plus fortes hausses du SRD (+ 2,28 %).

Cette pratique, qui permet d'accroître le bénéfice net par action, et aussi d'améliorer la rentabilité des capitaux investis, constitue un bon soutien du cours de Bourse au moment de l'annonce des opérations de rachat.

Une étude de l'américain Morgan Stanley démontre en effet que dans les deux tiers des cas les entreprises qui annoncent des Opra surperforment leurs indices de référence dans les mois qui suivent. Mais qu'en est-il sur le long terme ? L'exemple de la banque britannique Lloyds, qui, depuis une décennie, consacre une partie importante de sa trésorerie à des rachats d'actions et dont le cours de Bourse a été divisé par deux durant la période, montre que ces pratiques peuvent rapidement se montrer contraires aux intérêts des actionnaires. Car le rachat d'actions permet surtout à une société de redistribuer une partie de ses profits aux actionnaires en ne prenant aucun engagement sur le long terme, ce qui n'est pas le cas du dividende, qu'il est plus difficile de supprimer d'une année sur l'autre. Contrairement au dividende, le rachat d'actions n'offre donc aucune garantie.

Le rachat d'actions peut également servir à masquer les effets d'une dilution excessive à laquelle conduit l'attribution de stock-options aux dirigeants. C'est sans doute une des raisons pour laquelle le groupe Vinci a acquis en Bourse plus de 7 % de son capital pour 493 millions d'euros, un montant très supérieur aux 292 millions d'euros de dividendes distribués aux actionnaires.

Un des points les plus critiquables des rachats d'actions réside dans le fait qu'ils ne créent de valeur qu'à court terme seulement. Ils donnent de surcroît une vision erronée de la capacité d'une société à dégager des profits sur le long terme.

En effet, que signifie une progression du bénéfice net par action lorsque celle-ci résulte d'une annulation pure et simple du nombre de titres, et non pas d'une stratégie de croissance, seule capable de créer de la richesse sur le long terme ? Poussée à l'extrême, la pratique des rachats d'actions, bien que souvent présentée comme un investissement, peut même aboutir à la disparition de la société qui prendrait le risque d'en abuser.

Des effets parfois dévastateurs à long terme

En réalité, la multiplication des rachats d'actions met en lumière la frilosité des entreprises en matière d'investissement et de croissance externe après les erreurs commises à la fin des années 1990. Disposant de bilans assainis et de liquidités abondantes, les sociétés redoutent de se lancer dans de nouvelles acquisitions qui pourraient déplaire aux investisseurs. Plusieurs économistes n'hésitent pas à parler de capitalisme de rentiers, estiment que ce phénomène est avant tout révélateur d'un manque d'idées d'investissement.

Cette opinion est partagée également par plusieurs patrons de grandes sociétés françaises, comme Henri Proglio, président de Veolia Environnement, qui s'élevait, en octobre 2004 dans nos colonnes, contre cette « incongruité des marchés financiers ».

Le Journal des Finances a analysé les différentes raisons qui incitent les sociétés à se lancer dans ces programmes de rachats d'actions. Nous avons distingué les sociétés dotées d'une trésorerie abondante, qui leur permet de bien rémunérer leurs actionnaires tout en rachetant leur actions, de celles dont le souci principal se limite à atteindre les objectifs de progression annuelle du bénéfice par action que se sont fixés les dirigeants.

Total, BNP Paribas et Société Générale peuvent maintenir un dividende élevé

Très peu de sociétés peuvent s'offrir le luxe de réaliser d'importants programmes d'investissements et des projets d'acquisition tout en rémunérant généreusement leurs actionnaires.

C'est le cas de Total, qui est parvenu jusqu'à présent à trouver un équilibre entre les investissements industriels et la rémunération des actionnaires. Au titre de son exercice 2004, le groupe pétrolier va non seulement verser un dividende net de 5,4 euros par action, en hausse de 15 %, mais il a également racheté 3,5 % de son capital, pour un montant de 3,55 milliards d'euros.

Parallèlement, le groupe a annoncé un programme d'investissements industriels de 8,7 milliards d'euros annuels pour les prochains exercices.

Mais si le titre Total assure un retour sur investissement très élevé à ses actionnaires, il reste décoté par rapport à ses concurrents BP et ExxonMobil. Les marchés financiers attendent aujourd'hui que le groupe utilise sa trésorerie pléthorique pour réaliser une opération de croissance externe qui lui permettrait enfin d'atteindre une taille proche des majors du secteur. Les rachats d'actions soutiennent en effet le cours, mais ils ne suffisent pas à insuffler une dynamique boursière de rattrapage par rapport aux majors anglo-saxonnes.

Même chose dans le secteur bancaire : les investisseurs apprécient également les machines à cash que sont la BNP et la Société Générale, mais ils jugent trop timorées les ambitions de ces deux banques.

De nombreux analystes financiers estiment que seule une grosse acquisition permettra à la BNP de retrouver des taux de croissance attrayants. Le groupe n'est pourtant pas resté inactif ces dernières années. En 2004, il a effectué pour 2 milliards d'euros d'acquisitions, tout en réalisant un programme de rachat d'actions du même montant.

De son côté, la Société Générale a annoncé l'annulation de 11 millions d'actions propres, soit 2,5 % de son capital, mais la banque garde un oeil sur de nombreux dossiers d'acquisitions en Europe, tout en constituant elle-même une proie intéressante dans le secteur.

Les rachats d'actions révèlent souvent un certain manque d'audace

Faute d'acquisitions majeures, de nombreux groupes procèdent à de petites opérations de croissance externe et compensent à court terme l'absence de changement de taille significatif par des rachats d'actions.

C'est une bonne façon de garantir aux actionnaires une progression régulière du bénéfice net par action supérieure à celle du résultat net.

C'est le cas de Danone, par exemple. En quelques années, le groupe agroalimentaire a subi une cure d'amaigrissement en se délestant d'une grande partie de ses activités peu rentables. Une partie de ses liquidités excédentaires a été consacrée à des rachats d'actions.

Ces dernières années, Danone a utilisé 4,2 milliards d'euros pour racheter ses titres, alors qu'il n'a procédé qu'à quelques petites acquisitions ciblées, dans l'eau notamment et dans les pays émergents.

Pourtant, le groupe dirigé par Frank Riboud doit encore consolider ses positions sur ses principaux marchés, notamment dans l'eau aux Etats-Unis, où sa petite taille se révèle pénalisante dans un contexte de guerre des prix déclenchée par les géants Coca-Cola et Pepsi.

Les opportunités de croissance externe se font rares

En 2004, l'autofinancement libre a atteint le niveau record de 1,22 milliard d'euros. Toutefois, en l'absence d'opportunité de croissance externe, cette manne a été utilisée pour réduire de moitié l'endettement et racheter pour 213 millions d'euros d'actions. La Bourse apprécie, mais elle pourrait finir par reprocher au groupe français son manque de dynamisme.

De son côté, L'Oréal a désormais décidé de communiquer ses prévisions en termes de progression du bénéfice net par action, et non plus de résultat courant.

Cette décision s'accompagne d'un objectif de rachat d'environ 2,5 % de son capital en 2005 en vue de l'annuler. Le leader mondial de la cosmétique reste actif en matière de croissance externe, mais cible plutôt des acquisitions de petite taille.

D'autres sociétés sont dans des situations similaires. Schneider prévoit d'investir 3 à 4 milliards d'euros d'ici deux ans, mais, en attendant de retrouver une opportunité d'acquisition comparable à Legrand à la fin des années 1990, le groupe consacre une partie de sa trésorerie à des rachats d'actions.

Eiffage, dont la marge de manoeuvre financière est estimée à 1 milliard d'euros, pourrait mener la même stratégie s'il ne trouvait pas la perle rare. Le groupe de BTP ne cache pas, en effet, sa volonté de se renforcer dans le secteur de la construction électrique et les concessions de parking.

Nestlé n'a pas hésité à investir à contre-courant

Pour la première fois de son histoire, le leader mondial de l'agroalimentaire a annoncé la mise en oeuvre d'un programme de rachat d'actions qui débutera au second semestre 2005. Le groupe suisse devrait y consacrer 1 milliard de francs suisses (650 millions d'euros).

D'autres rachats d'actions pour des montants plus importants devraient suivre. L'annonce de ce programme, le jour de la publication de résultats annuels mitigés, a séduit les marchés financiers, qui exigeaient depuis longtemps du groupe suisse une meilleure restitution aux actionnaires de ses profits. Peut-on pour autant dire que Nestlé ne sait plus comment utiliser son abondante trésorerie ?

Des acquisitions réalisées dans d'excellentes conditions

En réalité, le groupe suisse vient d'achever un important cycle de croissance externe. Alors que la plupart des géants des biens de consommation sont restés inactifs dans les années 2000-2003, le groupe de Vevey en a profité pour conforter son leadership mondial sur ses principaux métiers. Cela à une période où la communauté financière manifestait une profonde aversion pour les grandes opérations. Cette stratégie offensive a pesé sur le cours de Bourse, mais elle a fini par se révéler payante. Le cours de Nestlé remonte depuis le mois de novembre car le marché se rend compte que les sociétés acquises il y a quatre ans l'ont été dans des conditions très attrayantes qui ne se représenteraient pas aujourd'hui.

Un groupe déjà leader dans tous ses métiers

En quatre ans, le groupe a déboursé 10 milliards de dollars pour acquérir le fabricant de croquettes pour chiens et chats Purina, 641 millions de dollars pour avoir le monopole des glaces Häagen-Dazs aux Etats-Unis, racheté Dreyer's Grand Ice Cream, le glacier allemand Scholler, mais aussi les sandwichs Chef America et le leader européen de l'eau en bonbonnes Powwow. Toutes ces opérations, dont le montant total dépasse les 20 milliards de dollars, ont été réalisées sans dégrader la situation financière de la société, qui a d'ailleurs toujours conservé la note triple A de sa dette accordée par les agences anglo-saxonnes.

Au 31 décembre 2004, la dette nette du groupe représentait à peine 25 % des fonds propres de la société. L'autofinancement libre a, quant à lui, atteint 6,6 milliards de francs suisses (4,4 milliards d'euros). Autant dire que le producteur de Nescafé a largement les moyens de financer sa croissance externe. Toutefois, étant déjà leader ou coleader mondial dans tous ses principaux métiers, ses capacités d'expansion sont désormais plus limitées.

Total, BNP Paribas et Société Générale peuvent maintenir un dividende élevé

Très peu de sociétés peuvent s'offrir le luxe de réaliser d'importants programmes d'investissements et des projets d'acquisition tout en rémunérant généreusement leurs actionnaires.

C'est le cas de Total, qui est parvenu jusqu'à présent à trouver un équilibre entre les investissements industriels et la rémunération des actionnaires. Au titre de son exercice 2004, le groupe pétrolier va non seulement verser un dividende net de 5,4 euros par action, en hausse de 15 %, mais il a également racheté 3,5 % de son capital, pour un montant de 3,55 milliards d'euros.

Parallèlement, le groupe a annoncé un programme d'investissements industriels de 8,7 milliards d'euros annuels pour les prochains exercices.

Mais si le titre Total assure un retour sur investissement très élevé à ses actionnaires, il reste décoté par rapport à ses concurrents BP et ExxonMobil. Les marchés financiers attendent aujourd'hui que le groupe utilise sa trésorerie pléthorique pour réaliser une opération de croissance externe qui lui permettrait enfin d'atteindre une taille proche des majors du secteur. Les rachats d'actions soutiennent en effet le cours, mais ils ne suffisent pas à insuffler une dynamique boursière de rattrapage par rapport aux majors anglo-saxonnes.

Même chose dans le secteur bancaire : les investisseurs apprécient également les machines à cash que sont la BNP et la Société Générale, mais ils jugent trop timorées les ambitions de ces deux banques.

De nombreux analystes financiers estiment que seule une grosse acquisition permettra à la BNP de retrouver des taux de croissance attrayants. Le groupe n'est pourtant pas resté inactif ces dernières années. En 2004, il a effectué pour 2 milliards d'euros d'acquisitions, tout en réalisant un programme de rachat d'actions du même montant.

De son côté, la Société Générale a annoncé l'annulation de 11 millions d'actions propres, soit 2,5 % de son capital, mais la banque garde un oeil sur de nombreux dossiers d'acquisitions en Europe, tout en constituant elle-même une proie intéressante dans le secteur.

Les rachats d'actions révèlent souvent un certain manque d'audace

Faute d'acquisitions majeures, de nombreux groupes procèdent à de petites opérations de croissance externe et compensent à court terme l'absence de changement de taille significatif par des rachats d'actions.

C'est une bonne façon de garantir aux actionnaires une progression régulière du bénéfice net par action supérieure à celle du résultat net.

C'est le cas de Danone, par exemple. En quelques années, le groupe agroalimentaire a subi une cure d'amaigrissement en se délestant d'une grande partie de ses activités peu rentables. Une partie de ses liquidités excédentaires a été consacrée à des rachats d'actions.

Ces dernières années, Danone a utilisé 4,2 milliards d'euros pour racheter ses titres, alors qu'il n'a procédé qu'à quelques petites acquisitions ciblées, dans l'eau notamment et dans les pays émergents.

Pourtant, le groupe dirigé par Frank Riboud doit encore consolider ses positions sur ses principaux marchés, notamment dans l'eau aux Etats-Unis, où sa petite taille se révèle pénalisante dans un contexte de guerre des prix déclenchée par les géants Coca-Cola et Pepsi.

Les opportunités de croissance externe se font rares

En 2004, l'autofinancement libre a atteint le niveau record de 1,22 milliard d'euros. Toutefois, en l'absence d'opportunité de croissance externe, cette manne a été utilisée pour réduire de moitié l'endettement et racheter pour 213 millions d'euros d'actions. La Bourse apprécie, mais elle pourrait finir par reprocher au groupe français son manque de dynamisme.

De son côté, L'Oréal a désormais décidé de communiquer ses prévisions en termes de progression du bénéfice net par action, et non plus de résultat courant.

Cette décision s'accompagne d'un objectif de rachat d'environ 2,5 % de son capital en 2005 en vue de l'annuler. Le leader mondial de la cosmétique reste actif en matière de croissance externe, mais cible plutôt des acquisitions de petite taille.

D'autres sociétés sont dans des situations similaires. Schneider prévoit d'investir 3 à 4 milliards d'euros d'ici deux ans, mais, en attendant de retrouver une opportunité d'acquisition comparable à Legrand à la fin des années 1990, le groupe consacre une partie de sa trésorerie à des rachats d'actions.

Eiffage, dont la marge de manoeuvre financière est estimée à 1 milliard d'euros, pourrait mener la même stratégie s'il ne trouvait pas la perle rare. Le groupe de BTP ne cache pas, en effet, sa volonté de se renforcer dans le secteur de la construction électrique et les concessions de parking.

Nestlé n'a pas hésité à investir à contre-courant

Pour la première fois de son histoire, le leader mondial de l'agroalimentaire a annoncé la mise en oeuvre d'un programme de rachat d'actions qui débutera au second semestre 2005. Le groupe suisse devrait y consacrer 1 milliard de francs suisses (650 millions d'euros).

D'autres rachats d'actions pour des montants plus importants devraient suivre. L'annonce de ce programme, le jour de la publication de résultats annuels mitigés, a séduit les marchés financiers, qui exigeaient depuis longtemps du groupe suisse une meilleure restitution aux actionnaires de ses profits. Peut-on pour autant dire que Nestlé ne sait plus comment utiliser son abondante trésorerie ?

Des acquisitions réalisées dans d'excellentes conditions

En réalité, le groupe suisse vient d'achever un important cycle de croissance externe. Alors que la plupart des géants des biens de consommation sont restés inactifs dans les années 2000-2003, le groupe de Vevey en a profité pour conforter son leadership mondial sur ses principaux métiers. Cela à une période où la communauté financière manifestait une profonde aversion pour les grandes opérations. Cette stratégie offensive a pesé sur le cours de Bourse, mais elle a fini par se révéler payante. Le cours de Nestlé remonte depuis le mois de novembre car le marché se rend compte que les sociétés acquises il y a quatre ans l'ont été dans des conditions très attrayantes qui ne se représenteraient pas aujourd'hui.

Un groupe déjà leader dans tous ses métiers

En quatre ans, le groupe a déboursé 10 milliards de dollars pour acquérir le fabricant de croquettes pour chiens et chats Purina, 641 millions de dollars pour avoir le monopole des glaces Häagen-Dazs aux Etats-Unis, racheté Dreyer's Grand Ice Cream, le glacier allemand Scholler, mais aussi les sandwichs Chef America et le leader européen de l'eau en bonbonnes Powwow. Toutes ces opérations, dont le montant total dépasse les 20 milliards de dollars, ont été réalisées sans dégrader la situation financière de la société, qui a d'ailleurs toujours conservé la note triple A de sa dette accordée par les agences anglo-saxonnes.

Au 31 décembre 2004, la dette nette du groupe représentait à peine 25 % des fonds propres de la société. L'autofinancement libre a, quant à lui, atteint 6,6 milliards de francs suisses (4,4 milliards d'euros). Autant dire que le producteur de Nescafé a largement les moyens de financer sa croissance externe. Toutefois, étant déjà leader ou coleader mondial dans tous ses principaux métiers, ses capacités d'expansion sont désormais plus limitées.